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居民中長(zhǎng)貸和房地產(chǎn)銷售的關(guān)聯(lián)性趨于弱化。7月新增人民幣貸款僅為3459億元，2007年以來同期最低，其中居民部門拖累最大。2022年以來，居民中長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)貸增量實(shí)現(xiàn)了對(duì)房貸的反超，今年以來二者分化進(jìn)一步擴(kuò)大，這一變化有效解釋了今年6月份居民中長(zhǎng)貸和房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的背離。當(dāng)前央行允許存量房貸置換，新增放貸或?qū)⒊掷m(xù)承壓，居民中長(zhǎng)貸和房地產(chǎn)銷售的關(guān)聯(lián)性可能會(huì)進(jìn)一步弱化。7月新增居民中長(zhǎng)貸、房地產(chǎn)銷售雙雙同比收縮，可能已經(jīng)開始反映貸款置換沖減存量貸款的影響。

企業(yè)中長(zhǎng)貸增速或出現(xiàn)階段性回落。7月新增企業(yè)中長(zhǎng)貸終止了連續(xù)11個(gè)月的同比多增，增速指標(biāo)連續(xù)第2個(gè)月出現(xiàn)回落。2016年以來企業(yè)中長(zhǎng)貸增速具有明顯的周期特征，參考?xì)v輪周期跨度和增速高點(diǎn)，未來企業(yè)中長(zhǎng)貸增速或出現(xiàn)階段性回落。一方面，去年6月起企業(yè)中長(zhǎng)貸增速進(jìn)入上升通道，對(duì)應(yīng)同比基數(shù)逐步走高。另一方面，工業(yè)生產(chǎn)修復(fù)仍處于早期階段，7月M1增速降至2.3%，指向資金活化程度偏低，微觀主體預(yù)期仍偏弱。因此企業(yè)信用擴(kuò)張的動(dòng)能可能相對(duì)不足，7月企業(yè)整體融資需求擴(kuò)張有限，結(jié)構(gòu)較差。

8-9月政府債融資有望拉動(dòng)社融回升。7月新增政府債融資4109億元，同比多增111億元，主要是新增專項(xiàng)債貢獻(xiàn)較大。截至7月末，新增專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度為65.7%，7月凈融資額1466億元。而去年地方財(cái)政集中在上半年發(fā)債，7月凈融資額僅15億元。根據(jù)最新監(jiān)管要求，2023年新增專項(xiàng)債需于9月底前發(fā)行完畢，預(yù)計(jì)8-9月月均發(fā)行量或達(dá)6500億元以上。同時(shí)去年同期為低基數(shù)，在專項(xiàng)債的拉動(dòng)下，今年8-9月政府債融資有望再度同比多增，從而支撐社融回升。

需求有限背景下，季末大幅沖量的結(jié)果是次月大幅縮量。6月信貸社融大幅好于預(yù)期，7月則恰好相反。需求有限的背景下，季末大幅沖量的結(jié)果是次月大幅縮量。7月社融存量增速降至8.9%，為有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)以來最低值。各項(xiàng)貸款余額增速降至11.1%，同樣處于歷史低位水平。考慮到年內(nèi)居民和企業(yè)部門信用擴(kuò)張均存在壓力，在多重宏觀周期共振向上之前，我們判斷下一階段貨幣政策存在較大發(fā)力空間，為金融進(jìn)一步支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)、政府債提速發(fā)行等創(chuàng)造適宜的貨幣環(huán)境。

風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)內(nèi)政策力度不及預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期緊縮，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等。

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